精细玻璃不并表导致收入负增长,浮法大幅下跌是主业盈利下跌主要原因。前三季度公司收入下降8.89%,是因为精细玻璃事业部去年底出售股权后不再并表。实际的主业净利润3.74亿元,下跌33%,跌幅大于上半年的-24%。最主要的原因是浮法玻璃从年初价格持续下跌,7-8月份基本达到全行业亏损状态。玻璃价格虽然在9月份有所上涨,但10月份后再度下跌,预计四季度扣非净利润下滑趋势不变。因上半年有出售深圳浮法的投资收益3.11亿元,总体净利润仍处在增长中。

 

　　三季度浮法差于预期,但光伏多晶硅上行是亮点。地产投资下滑导致玻璃今年前9个月需求增速滑到3.8%,而玻璃价格也较年初下跌15-20%,7-8月份基本上全行业亏损;短期内估计平板玻璃盈利仍有较大压力。值得高兴的是光伏事业部中多晶硅技改后成本大幅减少,盈利明显提升,从而一定程度上抵销了浮法的下行。从三季度单季毛利率24.9%来看,与二季度持平;单季扣非净利润1.31亿,仅略低于二季度的1.34亿元。随着国内光伏相关政策推动,装机容量上升将保证多晶硅需求,预计光伏周期逐步向上,这将成为公司未来业绩向上的重要关注点。

 

　　超薄玻璃将带领公司逐步转型。上半年超薄玻璃利润率进一步提升,随着湖北宜昌线与清远高铝线投产后,公司将由有碱玻璃进入更为高端的无碱玻璃领域。公司未来将依靠新业务逐步转型,这一战略已经非常明显,且体现在各项投资计划中。未来建筑浮法将不再扩张,而将通过在线镀膜项目提升产品附加值以开拓市场。从长期看,附加值高的产品的占比将逐步提升。

 

　　周转率略有提升,投资稍放缓。前三季度存货与应收账款周转率为9.6与18.9,好于去年同期的9.58与18.73;经营性现金流9.6亿元,同比降12.7%;低于资本开支的14.8亿元,存在现金缺口。投资14.8亿元,较去年同期略下降2.8%,应该与整体经济放缓后投资稍有谨慎相关,但影响不大。资产负债率44.2%基本持平于去年。

 

　　投资建议:因地产投资下滑导致玻璃业务盈利受影响超预期,我们调整14-16年EPS为0.5元、0.45元、0.64元。目前市场对地产周期已有较悲观预期,我们给予公司推荐评级。

 

　　风险提示:玻璃价格下行超预期,新产品开发进度不达预期。